2018年9月9日 星期日

簡易閱讀財務報表



除了依靠信貸評級機構對債券發行人的評級外,另一個靠自己的方法就是找債券發行人或債券擔保人的最近數年財務報表作的分析。一般我都會找至少最近3年的財務報表作比較,從而看看當中的變化及趨勢。與股票投資的不同,債券投資的分析可以簡單一點,以下三個問題歸納了最基本可觀察企業償債能力的要點。

借貸水平是否太高?
假設債券小子在不借貸下有資產1億元,某富豪不借貸下有資產100億元,兩人同時向你借1億元做生意,假設兩人的做生意能力相同,你覺得借給債券小子還是借給該富豪風險低一點?當然是借給該富豪的風險低!為甚麼?因為同樣借1億給我們兩人,債券小子的生意只要虧損超過50%,你的貸款就有機會不能完全收回,但富豪的生意要虧損超過99%你的貸款才有機會出現虧損。同一道理,企業的借貸水平高低對其償還債務的能力有重要的影響。

借貸水平不能太高,但企業最重要當然要賺錢,否則年年虧損,企業底子再厚都會有耗盡的一天。

企業的賺錢能力是否足夠?
要看一家企業的財務狀況是否健康,企業能否賺錢當然是必看要素之一。作為一個債券的投資者,又應該如何去檢視企業的賺錢能力呢?在股票投資者的角度,當然企業越賺錢越好,在債券投資者的角度,企業的盈利不要太多,也不能太少。因為盈利再多也只能收取票息,但盈利大增不少是因所承受的風險增加所致,有機會令債券投資者出現虧損的機會增加。但企業的盈利何為太少?我個人為如果企業所賺的盈利不足以支付所有債務的利息就是太少的,當然,盈利剛剛足以支付利息仍是不夠的,不然有業績有任何輕微轉差就可能會對企業償還能力出現問題。

不過,不賺錢的企業又未必立即失去償還能力,為甚麼?因為企業如果仍有大量現金,或仍然能向銀行貸款或發行新債券,企業仍可以支持一段時間,以改善盈利能力。

資產大於負債的企業是否已經很安全?
財務報表上,總資產代表所有企業擁有資產的總值,總負債代表所有企業須償還負債(包括所發行債券)的總值,如果企業的總資產大於總負債,這不是代表企業必定有充足的資產支付包括所發行債券在內的所有負債嗎?當然不是,否則債券投資者只要拿着這條算式去揀選企業就可以了,誰還會虧損呢?在我眼中,答案是否定的原因至少有二。

第一是因為報表內資產的會計原則是以成本法入賬而非以市價入賬。這是甚麼意思?打個譬喻,企業以10萬港元購入一輛商用汽車,假設預計汽車可用5(會計原則計),企業可以在未來5年以每年2萬港元開支計算折舊,故剛購入汽車時在資產負債表內汽車會以10萬港元入賬,一年後會以8萬港元入賬(10萬港元減去一年折舊2萬港元)、兩年後汽車在資產負債表中會以6萬元入賬(10萬港元減去兩年折舊合共4萬港元),如此類推。但汽車新車落地「唔見一截」是常識吧,可能在購入汽車後一年,汽車只可變現為7萬港元,但資產負債表中仍然會顯示汽車價值為8萬港元,所以報表內如汽車、機器等資產值有可能會高於市值。當然,如果資產為以成本法入賬的物業,而因為物業升值,物業的市價實高於折舊後成本價亦會發生,不過亦有不少企業會對持有的物業定期進行估價以更準確反映持有物業的價值。

第二是即使企業的總資產價值全為可變現的價值,如果為償還債務而將大部份企業的變賣資產,企業還能營運下去嗎?所以企業的現金流就尤為重要。一家企業可以用不同的方法取得資金以償還債務,包括經營所得現金、發行新債務(包括向銀行借貸及發行債券等)、發行股票或變賣資產等(這裏只是列舉主要的做法,可能不同的企業會其他不同的方式),當中經營所得現金是最為重要,因為企業經營的目的都是為了從生意中賺現金,為企業的根本。其他如企業發行新債務能力對債券投資者亦極為重要,因為能借「新錢」自然很大機會可償還債券投資者手持快將到期的債券,不過企業能否發新債務的其中一個因素也是取決於企業的經營所得現金流的情況,所以良好的經營所得現金流絕對可以反映出企業的還債能力。

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